Mudança no perfil de credores dos EUA encarece dívida do país

Atormentado por uma liquidação nos Treasuries que levou os rendimentos de referência a máximas de várias décadas, o governo dos EUA está se vendo cada vez mais dependente de investidores que só compram se o preço for o adequado.

A transformação no maior mercado de títulos do mundo ocorre após a dívida disparar sete vezes, alcançando US$ 32 trilhões nas últimas duas décadas, impulsionada pelo endividamento desenfreado do Tio Sam.

O peso do dinheiro rápido e do dinheiro paciente

Historicamente, governos estrangeiros, bancos centrais e fundos de pensão absorviam os títulos considerados livres de risco com menor sensibilidade imediata aos preços. Embora alguns estejam cogitando reduzir suas posições, eles normalmente mantêm os Treasuries no longo prazo, formando o chamado dinheiro paciente.

Em contrapartida, a participação dos investidores privados cresceu de forma expressiva. Atualmente, eles detêm cerca de 70% da dívida federal, patamar próximo ao recorde de 1990. Quase um décimo desse mercado pertence a hedge funds, que utilizam alavancagem para explorar distorções e despertam preocupações regulatórias. Na busca por retornos, basta pouco para que esses atores se afastem, representando o chamado dinheiro rápido.

Para autoridades econômicas americanas, a apreensão é que compradores altamente sensíveis a preços possuam agora poder inédito caso se assustem com a política monetária, o déficit fiscal ou declarações presidenciais.

Apesar de o governo ainda encontrar financiadores, a volatilidade desses agentes contribui para a elevação dos rendimentos. “A base de investidores se tornou mais criteriosa”, avalia Anshul Pradhan, chefe de estratégia de juros dos EUA no Barclays. “Um mercado com grandes compradores insensíveis a preços consegue absorver a oferta com relativamente pouco ajuste. Um mercado que depende de capital privado pode exigir uma concessão maior.”

Fatores globais e desinvestimentos

A reprecificação da dívida recolocou em pauta as discussões sobre a política fiscal americana e encareceu o crédito para empresas e indivíduos. No exterior, movimentos estratégicos reforçam essa tendência: um fundo estatal australiano reduziu posições devido a tarifas e tributos, enquanto o Norges Bank Investment Management propôs cortes para buscar melhores retornos ajustados ao risco em outros ativos.

Paralelamente, o setor corporativo emite volumes recordes de dívida para financiar projetos de inteligência artificial. Diferente de bancos centrais — que compram títulos para gerir reservas e taxas de câmbio —, os investidores privados têm facilidade para migrar recursos para ações ou dívida corporativa. O Federal Reserve (Fed), por sua vez, encerrou os programas de afrouxamento quantitativo que estimulavam o setor.

“Como investidores, os banqueiros centrais são menos voláteis, em parte porque têm mais restrições sobre o que podem comprar”, pontua Paul Donovan, economista-chefe da UBS Global Wealth Management. “O setor privado, mais volátil e menos cativo, aumentou sua influência no mercado de títulos.”

Estimativas da Bloomberg Economics indicam que a saída do Fed e de investidores oficiais estrangeiros adicionou, em certo momento, cerca de 105 pontos-base de prêmio de prazo para os Treasuries de 10 anos.

A demanda dos fundos de pensão corporativos também enfraquece à medida que essas contas acumulam superávit e congelam atividades. “A tendência dos planos corporativos de benefício definido tem sido congelar ou encerrar suas atividades”, explica Stephen Douglass, economista-chefe da NISA Investment Advisors. “Como resultado, você deixa de acumular novos passivos para horizontes muito distantes.”

O papel dos hedge funds

A exposição dos hedge funds quadruplicou entre 2012 e 2025, saltando para quase um quinto de seus ativos e alcançando cerca de US$ 2,7 trilhões em Treasuries ao final do ano passado. Esses fundos operam com estratégias complexas de valor relativo, como o basis trade e spreads de swaps.

“Compradores alavancados aumentam a demanda e impedem que os rendimentos subam demais”, aponta Steven Blitz, diretor-gerente da TS Lombard. Porém, ele alerta que “qualquer forte alta nas taxas de recompra (repo) desfaz essas posições, criando uma enxurrada de Treasuries no mercado”.

Embora episódios de estresse como o de março de 2020 tenham evidenciado riscos sistêmicos, analistas concordam que o cenário atual consolida uma nova era. “Os mercados globais de títulos estão se ajustando a uma base de compradores menos complacente”, conclui a equipe da TS Lombard. “Os governos continuarão conseguindo se financiar, mas cada vez mais a preços definidos por investidores com maior discricionariedade.”